我们首次覆盖全球个人奢侈品行业的细分行业——全球奢侈品电商行业。我们看好该细分行业的长期成长，主要驱动因素包括全球奢侈品市场不断扩张、电商带动一站式生活方式购物的渗透率提升以及品牌数字化发展。

我们认为2023年奢侈品电商区域性增长趋势可能逆转: 在利率攀升，高通胀，地缘政治风险等的影响下，同时叠加高基数的影响，我们认为2023年欧美奢侈品零售额可能出现下滑趋势。我们预计北美的下滑趋势可能最为明显（同比下滑6%），而西欧市场2023年销售额也将呈下滑趋势（同比下滑4%），但西欧市场随着亚洲游客（可能包括来自大中华区游客）消费逐渐复苏有望得到部分缓冲。另一方面，我们对2023年大中华区的奢侈品消费增长充满信心。我们认为，随着疫情好转，受益于相对温和的通胀和较低基数，2023年大中华区奢侈品销售额有望恢复较快，同比增速有望达到8%。从全球范围来看，我们预计2023年个人奢侈品销售额将同比下降3%。

我们预计2025年线上渠道将占个人奢侈品销售总额的25%

奢侈品线上销售渠道主要包括品牌官网、品牌在电商平台上的自营网店以及第三方平台等。根据贝恩咨询和Altagamma的报告，2019年线上渠道占全球个人奢侈品销售额的12%，到2030年有望达到32-34%。我们预计2025年线上渠道将占个人奢侈品销售总额的25%。

我们对部分高端奢侈品牌的调研显示，2019年奢侈品线上销售额占总销售额的百分比仅为中低单位数。截至今日，这一比例已攀升至高单位数甚至15%左右。例如，3Q22开云集团零售额的13%都来自线上渠道（3Q19仅为6%）；Hermès 3Q22线上渠道增速比实体渠道增速高出10个百分点；Burberry也在2022年11月宣布计划将电商销售占比从当前的10%提高至中期的15%，长期提高到20%。

奢侈品行业的数字化进程不仅支撑品牌自身线上渠道的发展，也促进了多品牌零售商（即奢侈品经销商）的销售增长，因为：1）品牌自营电商业务具有排他性，无法满足客户一站式购物和衣橱构建的需求；2）晕轮效应: 顶级奢侈品牌的线上业务可以在展示品牌形象的同时培养消费者适应线上奢侈品购物生态；3）品牌通过与多品牌零售商合作促进数字化的发展，进一步提高品牌曝光度。

自2007年以来，奢侈品电商销售额增速始终高于个人奢侈品销售总额增速。疫情期间个人奢侈品线上销售额增长加速，但随疫情缓解逐渐回归正常水平。

► 2007-2015年（复合年增长率15%）：奢侈品电商发展初期基数较低，增长较快。

► 2016-2019年（复合年增长率10%）：旅游零售渠道奢侈品销售额走高，一定程度蚕食电商渠道奢侈品销售额，且奢侈品牌仍倾向于通过线下渠道直接服务客户。

► 2020-2021年（复合年增长率28%）：2020年线下渠道受到冲击，导致线上增长尤为迅速（同比增长达34%）。2021年疫情影响逐渐减弱，实体店恢复营业，线上渠道面临高基数影响，增长有一定放缓（同比增长22%）。

► 2022-2025e（复合年增长率13%）：随着疫情影响减弱，奢侈品电商增长逐渐正常化，主要受品牌直营电商和第三方电商平台增长驱动，我们预计后者得益于其丰富的SKU有望进一步提高渗透率。

个人奢侈品行业数字化发展

在科技进步和日益增长的数字化需求的推动下，叠加疫情期间线上渗透率不断提高，数字化已成为奢侈品行业的必然趋势。这一趋势不仅体现在线上销售额的增长上，还体现在日常运营、市场营销和客户管理上，为电商平台与品牌建立合作关系和拓展业务提供了成长空间。在此背景下，线上奢侈品平台不再仅仅作为品牌分销商，同时也成为帮品牌创建数字内容、提高品牌曝光度、提高客户参与度以及收集客户数据的重要媒介。2020年天猫奢品销售额同比增长超过130%，1Q21同比增长159%。Cartier、Gucci、Prada和Saint Laurent等品牌均已入驻天猫奢品。早在疫情前，Chanel就已经与奢侈品电商平台Farfetch在2018年达成合作共同开发精品店以增强零售体验。2022年，Ferragamo也宣布与Farfetch建立全球合作伙伴关系，通过增加在Farfetch平台的投放量和采用Farfetch平台解决方案来提高其数字化能力。

品牌官方线上渠道辅助线下业务发展

品牌线上直营渠道主要包括品牌官网，天猫、京东、亚马逊等平台上的品牌官方旗舰店，以及微信等社交媒体小程序店铺。服务质量对提升奢侈品购物体验至关重要。与实体渠道相比，线上渠道缺乏面对面的沟通和个性化服务，因此不属于品牌优先选择渠道。许多品牌主要将线上渠道作为提高品牌知名度的传播渠道，仅展示有限的SKU，而业务重心仍放在传统实体销售渠道。Louis Vuitton等一些品牌提供在线订购和门店自提服务。虽然一些热门产品能够在网上浏览，但顾客无法直接线上购买，而是需要预订并前往附近门店提货。这种购物流程突显出品牌对实体店的重视。

第三方电商平台展现独特价值

与单一品牌的线上渠道相比，第三方多品牌奢侈品平台能够为消费者提供多样化的品牌、品类及服务。与品牌官方渠道相比，多品牌平台能够获得更多流量和更广的客群消费者，能够为消费者提供一站式的生活方式购物服务。不同品牌的女装、男装、童装、生活时尚类、美妆类等产品都可以在一个平台上展示，多维度吸引消费者访问。

关于奢侈品电商的重要问题

第三方电商平台为何脱颖而出？

对于品牌而言，一般不会在竞争对手开设的门店和平台销售自身品牌的产品。少数拥有多样化品牌组合的奢侈品集团有实力打造多品牌平台，如LVMH旗下的24 Sèvres，但与独立的第三方平台相比，SKU数量仍相对有限。此外，由于客户基数较大、客群多样，第三方平台在收集和分析客户数据方面效率更高，而对于奢侈品行业来说，客户数据尤为重要。

第三方奢侈品电商的目标客户是谁？

与线下渠道相比，第三方奢侈品电商通常拥有更广泛的消费者基础，因为后者的触达范围更广，并且能够提供不同价位的多种产品。

高净值客户受独家产品和服务所吸引，而普通客户则更关注降价和促销。高净值人群仅占总客户群体的一小部分，但能够贡献可观的销售收入，且留存率高。FY22，Mytheresa占比3%的客户贡献了平台35%的商品交易总额（GMV）。相较而言，普通客户留存率较低，容易受宏观经济环境波动影响，但客群流量较大，且人均消费也具有潜在提升空间。

第三方奢侈品电商的可触达市场空间是多少？

品牌直营（DTC）意味着移除了经销商等中间环节，为品牌100%控制和运营，因此在该领域第三方零售商缺乏增长空间。因此，为了预测第三方奢侈品电商平台的总可触达市场空间（TAM），我们首先计算出非直营奢侈品销售（包括个人奢侈品和高端美妆）的TAM，然后与我们预测的电商渠道渗透率合并计算。

经典品牌：几乎全部销售额归于品牌DTC渠道，但电商平台仍可贡献流量

经典奢侈品牌如Hermès、Chanel、Louis Vuitton、Dior等的分销渠道具有排他性，一直强调稀缺性来维持溢价。经典品牌拥有充足的资产和强大的盈利能力，能够打造自己的直营渠道，或与筛选过的少数知名分销商建立长期独家或近乎独家的合作伙伴关系，提高了进入门槛。因此，我们假设经典品牌不会向第三方电商释放存货，即奢侈品电商能获得的一线品牌销售份额为0%。

然而，第三方平台仍可以提供附加值，因为头部品牌仍然希望通过电商平台的营销来提高品牌知名度并吸引新客户。例如，Louis Vuitton在2017年上线中国官网后，于2021年与京东展开合作。品牌并不直接在京东平台上售卖，而是当消费者在京东app上搜索“Louis Vuitton”等关键字时，即可直接跳转到品牌官方的小程序进行购物。

经典时尚品牌主要包括一些对分销渠道相对较为宽容的经典品牌，如Gucci、Prada、Saint Laurent、Burberry等。这些品牌主要在直营渠道开展业务，专注于优化直营比例。但它们仍需借助第三方分销商来实现销售增长、存货管理和推动品牌扩张等目的。但为了保护品牌资产、维护品牌高端定位，这些品牌在选择分销商和释放SKU时往往较为谨慎。我们预计第三方平台有望获取经典时尚品牌销售收入的20%左右。

时尚品牌：拥抱非DTC渠道，流量需求大，缺乏资源

时尚品牌在全球扩张和销售增长方面可能更容易面临存货售罄率不足和扩张资源不足的挑战。换句话说，这些品牌如果运营较多DTC全价销售店铺（DOS），可能会面临高成本、低效率等问题。第三方平台可以帮助降低分销成本，提高品牌知名度。我们预计非DTC渠道销售额将占到这些品牌总销售额的50%左右。

非DTC渠道有望获取高端美妆全部市场空间，线上渗透率更高

美妆品牌对非DTC渠道更为接纳，因为相比时尚类和皮革类产品，美妆产品的功效和品质对消费者来说比购物体验和门店装潢更为重要。我们预计非DTC渠道有望占据高端美妆销售的100%。

综上，我们假设非DTC渠道在经典品牌、经典时尚品牌、时尚品牌以及高端美妆品牌销售额中的占比分别为0%，20%，50%和100%，对应非DTC渠道个人奢侈品和高端美妆的TAM分别为1,212亿欧元和594亿欧元。基于我们此前对个人奢侈品电商渗透率的预测，以及电商在美妆市场的渗透率往往较高的事实，我们预计电商在个人奢侈品和高端美妆市场的渗透率分别为25%和40%。我们计算得出到2025年，第三方奢侈品电商的TAM将达到541亿欧元。当前这一市场增速较快但较为分散，比如，该行业最大的参与者Farfetch在2021年仅录得约42亿美元的GMV，而同为领先奢侈品电商的Mytheresa在FY22（财年截至2022年6月30日）的GMV仅为约7.5亿欧元。

第三方电商平台的商业模式有哪些？

目前主要有两种商业模式:以Farfetch为代表的特许经营模式和以Mytheresa为代表的经销模式，后者是目前主流的商业模式。

特许经营模式下，品牌通过电商平台销售商品，但仍保留定价权和对存货的控制权。电商平台只是品牌的一种获客渠道，赚取销售佣金，佣金计算方式一般是GMV乘以一定佣金比例。

经销模式下，电商平台收入直接来自产品销售。平台从品牌商那里购入产品并存储在自己的仓库中，存货由平台直接定价和销售。尽管品牌会设定建议零售价，平台在定价、存货管理和交付方面仍然拥有更大的控制权，但同时也要替品牌承担存货风险。

新趋势：特许经营与经销相结合的商业模式

特许经营模式下，平台更加自由，品牌和零售商能够充分展示自己的产品，消费者也能够在更大的范围里挑选自己喜欢的商品。经销模式则是由买手集中挑选产品，引导消费者更高效地选择商品。特许经营模式能够提供更多的SKU，方便消费者找到符合自己预算的商品。经销模式更适合时间有限但有一定着装需求的消费者或偏好个性化产品的高端消费者。

我们认为两种商业模式之间并没有直接竞争的关系，而是相辅相成。在我们看来，两种业务模式下的电商平台有望在现有业务模式的基础上整合另一模式的优势，平衡与品牌的关系同时吸引消费者。Mytheresa是领先的奢侈品电商平台之一，FY22开始，公司将与部分精选品牌的合作模式从经销转为平台精选模式（CPM）。这一新的模式允许品牌自行管理存储在Mytheresa仓库中的货物，因此在出售给Mytheresa的客户之前，这些存货仍然属于品牌方所有，这让品牌对存货拥有更大的控制权，同时深化了它们与Mytheresa的关系。平台精选模式下的收入是指电商平台在GMV的基础上按一定比例向品牌收取的平台费用。据管理层，Mytheresa将继续以经销模式为主，平台精选模式的收入占平台总收入的比例将不超过30%。